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卫星石化[0.61% 资金 研报]发布公告:募投项目“年产3万吨高吸水性树脂(SAP)技改项目”于2013年6月建成后逐步进行单机调试,投料试运行。目前该装置生产运行稳定,产品品质稳定,各项指标已达到公司预期目标。现公司正在积极组织市场销售。

SAP进口替代空间广阔。作为丙烯酸的下游产品,SAP主要用于婴儿纸尿布、妇女卫生巾和成人失禁用品等领域,国内市场处于快速成长期:过去十年的国内需求量年均复合增速超过25%,目前国内需求为15-20万吨。目前SAP在婴儿纸尿布领域仍有较大潜力(图1),未来消费升级和生育政策放开有望推动上述需求的持续增长。

伴随宝洁、金佰利等国际卫生用品巨头在国内扩大产能,上游原料SAP实现本土化的需求强烈,目前国内产能约为37万吨(图2),但有效供应仍以外资企业(日本触媒、三大雅等)为主,国内企业大部分采用间歇化生产装置,单线产能较小,且没有上游丙烯酸配套,产品的品质稳定性与国外企业具备较大差距,因此基本面向中低端市场,无法进入国内外大型客户的供货体系。

SAP品质稳定性达到预期目标,盈利前景良好。卫星石化此次投产的SAP装置采用自主研发技术,单线产能为3万吨,居国际先进水平,且实现原料自给,具有较强的规模优势和成本优势;此次公告宣告公司产品品质稳定性达到预期目标,后续有望获得大型客户的认可,并成功切入高端市场,对于公司盈利增长和业绩稳定性(消化丙烯酸)的增强具有积极意义。根据公司招股书数据,该项目完全达产后年均可实现销售收入约4.5亿元,净利润约9645万元,约消耗丙烯酸2.4万吨。

维持“增持”评级。丙烯酸及酯行业当前处于景气底部区域,未来伴随产能的扩张,公司规模优势将得到增强;SAP作为产业链延伸产品,在品质稳定性达到预期目标之后,后续盈利前景良好;而公司的丙烷脱氢制丙烯(PDH)项目目前进展顺利,国内已投产装置盈利情况良好也使得该业务的前景预期逐步明朗化。综合而言,未来公司的后续增长前景仍较为乐观。我们维持公司2013-2015年EPS分别1.13、1.99、2.47元的预测,维持“增持”的投资评级。

风险提示:丙烯酸价格下跌风险、SAP销售不达预期风险。

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